回顾对比：2018 年的华测检测与 2010 年的欧陆
在国内的上市公司中，华测检测是先发优势显著的综合性检测认证机构，并且已经初步具备一定规模优势。华测检测成立于2003年，拥有化学、生物、物理、机械、电磁等领域的130多个实验室，并在中国台湾、 中国香港、美国、英国、新加坡等地设立子公司。目前业务领域主要分为四块：生命科学、贸易保障、消费品测试和工业品测试。其中，生命科学检测包括环境检测、食品检测、医学检测，根据年报的披露， 2018年生命科学板块收入14.25亿元，同比增长39%，占公司总体收入的53%，已经成为公司的主要业务领域。
对比来看，Eurofins（即欧陆，后文为便于阅读均将文中英文名称写作“欧陆”）的主要业务同样也是食品检测、环境检测和医学检测，三大检测板块占据全球领先地位。在综合对比了两家公司的发展历程和财务数据后，我们发现， 2018年的华测检测和2010年前后的欧陆具有一定的相似性。
从资本开支来看， 2010年的欧陆在经历了2000-2009年的第一批新建实验室计划后(共计开设25个实验室)， 资本开支出现相对放缓的趋势。根据年报的披露，欧陆 2010年购建固定资产等支付的现金为3.22亿元， 同比下降10.17%， 连续两年收缩。而华测检测在2016-2017年新建了大约50个实验室， 主要集中于环境、 食品检测领域，使得资本开支迅速增长， 而2018年公司引入申屠献忠任新总裁，公司的经营风格由提升规模为主的粗犷式发展，转向提升利润率为主的精细化管理，采取了一系列措施，例如收缩资本开支、减少人员招聘、 加强成本管控、着力提升人均产值、设备利用率、场地利用率和投入产出率等指标，其2018年购建固定资产等支付的现金为4.45亿元， 同比下降32.7%。
图 1：华测检测和欧陆资本支出对比（百万元）
注：欧元按 2018 年 12 日 31 汇率换算人民币（ 1 欧元=7.8573 人民币）
两家公司在经历了前期的扩张后，实现阶段性的战略改变，以提升实验室效率为主，从而带来利润率与现金流的拐点。从净利润率来看， 欧陆在2000-2009年的快速扩张期内， 其净利率呈现不断下降趋势，叠加金融危机影响，公司净利率已经降低至负值，但2010年后， 伴随着前期实验室产能的释放， 大量实验室进入盈利阶段， 净利率也随之提升；同样，华测检测在前几年也处在快速扩张期，资本投入持续增长，且折旧摊销费用和人力成本上涨，叠加部门子公司计提资产减值损失，导致净利率快速下滑，直到2018年公司战略转型后有所回升。
我们将华测检测2018年的资本开支、 自由现金流、 净利率等数据平移至2010年（ 2017年平移至2009年，依次类推），可以发现，两家公司财务数据的趋势性和拟合度均较高。 根据华测检测中报的披露， 2019上半年公司毛利率较大幅度的改善，发展逻辑不断强化。我们预计在未来，随着华测检测于2016-2017年建设的实验室逐步成熟化和规模化，设备利用率的提升有望带动净利率在未来3年持续提升，其自由现金流也有望迎来阶梯式增长。
图2：华测检测和欧陆自由现金流对比（百万元）
注：欧元按 2018 年 12 日 31 汇率换算人民币（ 1 欧元=7.8573 人民币）
图3：华测检测和欧陆净利润率对比
展望未来：控费提效是趋势，未来有望走出国门
在资本支出方面， 欧陆经历了前期的高投资后，投资节奏显著放缓， 2001年后资本开支占当年营业收入的比重稳定在10%左右。而在2009年上市以来， 华测检测的的资本开支占收入的比重保持在20%-30%之间，2018年下降到16.6%。随着公司的战略转型，资本开支规模开始收缩，并有望下降到10%左右的水平。
在生产效率方面， 2000年以来欧陆的人均产值也经历了3轮提升。其中2000-2010年人均产值上升到75万左右， 2018年为81.4万元/人。而华测检测2011-2016年员工扩张速度较快， 其人均产值保持平稳，而2018年伴随着实验室产能释放及人员招聘放缓， 更注重员工素质和工作效率的提升，员工数量增速下降到12.2%， 人均产值达到32万元/人，对标国际龙头50-60万元/人的产出水平，公司还有一定的提升空间。
图4：华测检测和欧陆资本支出对比
图5：华测检测和欧陆人均产值对比（万元/人）
图 6：华测检测和欧陆员工数量对比
在实验室数量方面，华测检测结束了16-17年的快速扩张， 2011-2017年实验室数量从30个增加到130个， CAGR达到27.7%，主要业务范围集中在国内，也进入了美国、英国、新加坡、越南和希腊市场。而欧陆的全球布局更加完善， 截止2018年底， 欧陆共有800+个实验室，资产负债率超过60%。考虑到华测检测新总裁申屠献忠之前负责SGS全球消费品业务线条， 其人脉资源有望帮助公司走出国门， 公司整体较低的负债率水平， 给予了海外并购更加灵活的操作空间，扩展全球业务布局。
图7：2011-2018年华测检测实验室数量（个）
图8：华测检测和欧陆资产负债率对比
随着技术进步和国际分工深化，第三方检测认证服务行业一直保持良好的增长态势，以中国为代表的新兴市场得益于国际贸易的迅速增长，行业规模快速扩张。参考国际龙头企业的发展路径，我们建议两条主线把握行业投资机会：
（ 1）先发优势显著， 已经初步具备一定规模优势的综合性检测认证机构，重点关注国内第三方检测服务民营龙头华测检测， 公司涉及生命科学、贸易保障、消费品检测等多个领域， 11-18年收入复合增速27.08%，在经营效率提升、资本支出放缓的情况下， 有望迎来利润率的拐点
（ 2）专注细分领域，依托优势业务进一步拓展的优秀企业，关注机动车检测设备龙头安车检测，检测站新建+更新需求持续提升行业景气度，公司进一步向下游运营市场延伸。
